向左還是向右：貨幣政策再臨大考

　　13日，貨幣當(dāng)局和統(tǒng)計(jì)部門公布了一系列或“減少”或“回落”的宏觀數(shù)據(jù)，讓市場人士大跌眼鏡。

　　當(dāng)日，央行公布，7月新增人民幣貸款3852億元，不僅同比少增3145億元，也達(dá)到2009年11月份以來的最低；社會(huì)融資規(guī)模為2731億元，分別比6月和去年同期少1.69萬億元和5460億元，并創(chuàng)下2008年10月以來最差。

　　國家統(tǒng)計(jì)局公布，7月社會(huì)消費(fèi)品零售總額、1至7月全國固定資產(chǎn)投資(不含農(nóng)戶)以及7月規(guī)模以上工業(yè)增加值數(shù)據(jù)，同比增速均出現(xiàn)回落，這也是繼4月之后，年內(nèi)第二次出現(xiàn)內(nèi)需和工業(yè)生產(chǎn)數(shù)據(jù)同時(shí)回落的情況。

　　在全面向好的6月份數(shù)據(jù)之后，面對7月這樣的數(shù)據(jù)，市場迅速做出反應(yīng)。13日盤中，A股應(yīng)聲下挫，上證綜指一度從2230點(diǎn)急速走低至2214點(diǎn)，深證成指則從8028點(diǎn)走低至7956點(diǎn)?！斑@背后的原因究竟是什么？”市場不禁發(fā)出這樣的疑問。

　　“季節(jié)性因素”的擾動(dòng)作用被不少市場人士所提起并認(rèn)可。人民銀行有關(guān)部門負(fù)責(zé)人就7月份數(shù)據(jù)進(jìn)行解讀時(shí)就表示，7月金融數(shù)據(jù)的回落，與基數(shù)效應(yīng)、今年6月“沖高”較多以及數(shù)據(jù)本身的季節(jié)性波動(dòng)等有關(guān)。該發(fā)言人稱，今年6月份新增貸款大幅沖高至1.08萬億元，7月的季節(jié)性回落就較去年更為明顯。歷史上7月歷來是“小月”，2004年、2005年7月貸款還曾出現(xiàn)過凈下降。今年6、7兩月合并來看，平均每月新增貸款仍有7000多億元。單看7月，除人民幣貸款少增外，主要是信托貸款、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票等涉及表外融資的項(xiàng)目明顯減少，特別是未貼現(xiàn)銀行承兌匯票波動(dòng)性較大，7月下降4160億元。這主要與近期規(guī)范相關(guān)業(yè)務(wù)發(fā)展、金融機(jī)構(gòu)加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)控制有關(guān)。

　　但是，更多分析人士認(rèn)為，季節(jié)性是原因之一，但如此巨大的降幅則無法完全用季節(jié)性規(guī)律進(jìn)行解釋，有效融資需求不足才是新增貸款驟降的主因，而這更反映了經(jīng)濟(jì)下行壓力不減以及房地產(chǎn)市場風(fēng)險(xiǎn)正在積聚。華夏銀行發(fā)展研究部研究員楊馳在接受《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)(微博)》記者采訪時(shí)表示，經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，信貸風(fēng)險(xiǎn)有向更多行業(yè)和地區(qū)蔓延的趨勢，所以銀行業(yè)整體上在信貸投放上保持審慎態(tài)勢。與此同時(shí)，經(jīng)營正常的企業(yè)投資意愿不強(qiáng)，所以貸款需求也在下降。“從當(dāng)前的金融環(huán)境看，銀行惜貸傾向明顯，這在某種程度上會(huì)反過來更加危害實(shí)體經(jīng)濟(jì)———銀行資金供給不足，企業(yè)融資難度和融資成本上升，相關(guān)企業(yè)出現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)，甚至資金鏈斷裂，銀行壞賬由此增加，從而出現(xiàn)惡性循環(huán)。”民生銀行首席研究員溫彬表示，也有分析師直言，前兩個(gè)月新增貸款和社融應(yīng)該是央行給國開行額度才沖上去的，銀行實(shí)際上是在收縮，經(jīng)濟(jì)前景不妙，沒有內(nèi)生動(dòng)力，微刺激能帶來的經(jīng)濟(jì)反彈十分有限。

　　如此“難看”的7月份數(shù)據(jù)不僅“刺激”了市場，更給下一步的宏觀貨幣政策增添幾許變數(shù)。雖然人民銀行有關(guān)部門負(fù)責(zé)人13日依舊重申貨幣政策“總量穩(wěn)定、結(jié)構(gòu)優(yōu)化”的取向并沒有改變，但是隨著經(jīng)濟(jì)形勢的變化，市場上全面降準(zhǔn)、降息的預(yù)期正在悄然升溫。

　　“雖然多次定向政策可能釋放資金不亞于一次全面的政策，但是這給市場釋放的信號(hào)則完全不同，現(xiàn)在市場微觀主體的預(yù)期都不好，一次總量政策才可能能夠改變市場的預(yù)期?！币晃煌赓Y投行人士坦言。

　　溫彬說，當(dāng)前的定向貨幣政策不能完全滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要。如果情況進(jìn)一步低于預(yù)期，央行可能采取降低存款準(zhǔn)備金率的措施，以增加銀行的貨幣供給能力。而對于是否進(jìn)一步降息，他則表示，這有待于對市場的進(jìn)一步觀察，若市場的有效需求繼續(xù)減少，投資動(dòng)力繼續(xù)不足，則應(yīng)該根據(jù)利率的杠桿作用采取降息的措施，引導(dǎo)投資者和消費(fèi)者增加投資和消費(fèi)。

　　但他也稱，由于今年宏觀數(shù)據(jù)的特點(diǎn)就是波動(dòng)性較大，宏觀政策的取向需要多觀察、看長期趨勢、審慎判斷。人民銀行有關(guān)部門負(fù)責(zé)人則表示，目前來看，進(jìn)入8月上旬后，貸款基本上每天保持著300億至500億元的增量，預(yù)計(jì)未來貨幣信貸和社會(huì)融資規(guī)模仍會(huì)保持平穩(wěn)增長態(tài)勢。

　　適度寬松的貨幣政策基調(diào)已經(jīng)確立，不過，擺在決策層面前一個(gè)比較現(xiàn)實(shí)的問題是，伴隨著微刺激量的增加，貨幣寬松所帶來的邊際效用將越來越弱。中國社會(huì)科學(xué)院經(jīng)濟(jì)研究所副所長張平對《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者說，盡管社會(huì)融資連年上漲，卻難以對沖經(jīng)濟(jì)下滑。

　　顯然，貨幣政策又一次走到十字路口：若是不放松宏觀政策，今年的穩(wěn)增長、促改革和保就業(yè)目標(biāo)可能面臨挑戰(zhàn)；若放松貨幣政策，可緩解經(jīng)濟(jì)下行壓力，但結(jié)構(gòu)調(diào)整可能半途而廢，年初強(qiáng)調(diào)的“定力”何在？況且放出的流動(dòng)性不一定順暢流入實(shí)體企業(yè)，刺激政策也面臨邊際效用遞減的現(xiàn)實(shí)。

　　人民銀行13日表示，繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，既保持定力又主動(dòng)作為，適時(shí)適度預(yù)調(diào)微調(diào)，增強(qiáng)調(diào)控的預(yù)見性、針對性和有效性，繼續(xù)為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整與轉(zhuǎn)型升級(jí)營造穩(wěn)定的貨幣金融環(huán)境，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)科學(xué)發(fā)展、可持續(xù)發(fā)展。

　　那么，如何在“既保持定力又主動(dòng)作為”中求得平衡？這將是央行面臨的考卷。

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