房貸利率小幅緩升是大趨勢(shì)

　　近期樓市的慘淡在筆者預(yù)料之中。不過(guò)，今年春節(jié)樓市進(jìn)入“休眠”略超預(yù)期。根據(jù)中原地產(chǎn)統(tǒng)計(jì)，春節(jié)7天（1月27日-2月2日），上海新房成交面積比去年春節(jié)減少71.1%，為2011年以來(lái)最低水平。其他熱點(diǎn)樓市同樣慘淡，普遍下跌60%-90%之間，如廣州新房網(wǎng)簽套數(shù)下降74%。根據(jù)媒體報(bào)道，胡潤(rùn)2017年全球房?jī)r(jià)指數(shù)漲幅排名第一的合肥（2016年房?jī)r(jià)漲幅達(dá)到40%），近期出現(xiàn)二手房拋售。

　　2016年，在金融杠桿攀升，實(shí)體（疲弱）和虛擬（繁榮）背離，資產(chǎn)泡沫導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期并傷及人民幣“信用錨”，美國(guó)總統(tǒng)特朗普強(qiáng)勢(shì)美元政策擠壓以時(shí)間換空間讓泡沫“軟著陸”的窗口期等不利情況下，樓市調(diào)控再也不能延續(xù)過(guò)去“控制房?jī)r(jià)過(guò)快上漲”的平衡基調(diào)，而是要徹底打掉市場(chǎng)投資投機(jī)需求和炒作資金。

　　當(dāng)前，樓市調(diào)控的“新邏輯”基本被市場(chǎng)認(rèn)可和理解。結(jié)合春節(jié)樓市的休眠狀態(tài)，業(yè)界對(duì)2017年的樓市走向更加悲觀。特別是春節(jié)前后，央行不間斷上調(diào)貨幣市場(chǎng)長(zhǎng)短期融資利率、公開(kāi)市場(chǎng)逆回購(gòu)利率，用非傳統(tǒng)的方式加息，被市場(chǎng)解讀為貨幣寬松結(jié)束，全面加息就在前方。在利率已實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化，融資多渠道、通道化的新形勢(shì)下，再考慮到2016年8月份貨幣市場(chǎng)利率收緊已經(jīng)開(kāi)啟，對(duì)樓市而言，未來(lái)房貸利率或存在著大幅上調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，春節(jié)樓市慘淡或僅僅是肇始。

　　筆者認(rèn)為，相比2016年的火爆，樓市在2017年回落是必然的，但言及“變相加息讓樓市暴跌”是非常錯(cuò)誤的。因?yàn)椋?013年影子銀行“去杠桿”，2015年年中股市震蕩，2015年以來(lái)兩次“匯改”釋放貶值壓力，以及2016年底以來(lái)的債市“去杠桿”的實(shí)踐，均證明實(shí)體和虛擬、匯率和資產(chǎn)從偏離到修正，在當(dāng)前國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境下，必然是一個(gè)漸進(jìn)的、時(shí)間換空間的謹(jǐn)慎策略，任何偏激手法均會(huì)惡化系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和人民幣貶值預(yù)期。當(dāng)前，首要的是消除金融內(nèi)部套利交易。

　　2009年以來(lái)，鼓勵(lì)金融創(chuàng)新并降低宏觀杠桿率和推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的戰(zhàn)略，由于受金融機(jī)構(gòu)、國(guó)企、政府平臺(tái)預(yù)算軟約束制約，加上相關(guān)部門(mén)的分散監(jiān)管，無(wú)法適應(yīng)金融創(chuàng)新形勢(shì)，金融創(chuàng)新異化為內(nèi)部資產(chǎn)交易創(chuàng)造的無(wú)序繁榮和套利交易。同業(yè)拆借、層層嵌套的配資，甚至是融資結(jié)構(gòu)復(fù)雜的抽屜協(xié)議等金融加杠桿，則是套利的動(dòng)力。2013年以來(lái)，股市、債市、樓市、大宗商品乃至上市公司殼資源等輪番大漲都與套利交易有關(guān)，靠貨幣市場(chǎng)低利率、期限錯(cuò)配融資套利最為典型。

　　據(jù)央行發(fā)布的《中國(guó)金融穩(wěn)定報(bào)告（2016）》，截止到2015年末，銀行業(yè)表外債權(quán)82.36萬(wàn)億，比上年末增加16.2萬(wàn)億，表外資產(chǎn)規(guī)模相當(dāng)于表內(nèi)的42.4%。2016年1-10月，銀行對(duì)非銀金融機(jī)構(gòu)凈債權(quán)增加10萬(wàn)億。因此，以禁止準(zhǔn)入（如理財(cái)和險(xiǎn)資新規(guī)）和此次抬高價(jià)格控制銀行間資金進(jìn)入資本市場(chǎng)套利，向市場(chǎng)傳遞防風(fēng)險(xiǎn)、去杠桿信號(hào)，警示參與套利交易的金融機(jī)構(gòu)。當(dāng)然，從去年8月開(kāi)始，逆回購(gòu)期限拉長(zhǎng)已推動(dòng)貨幣市場(chǎng)利率中樞抬升，操作利率追認(rèn)式提升在情理之中。

　　針對(duì)市場(chǎng)對(duì)此次全方位收緊貨幣市場(chǎng)利率的解讀，央行及時(shí)發(fā)聲稱(chēng)，貨幣政策總體應(yīng)保持審慎和穩(wěn)健。這意味著，2017年外需動(dòng)力不樂(lè)觀，房地產(chǎn)交投下行已定，新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)化不足，貨幣政策力度和節(jié)奏應(yīng)靈活把握，而今年仰仗的積極財(cái)政政策也要貨幣政策支持，穩(wěn)中偏緊（非全面收緊）才能夯實(shí)“L型”增長(zhǎng)底部。2016年8月以來(lái)，貨幣市場(chǎng)緊縮以“溫吞水”的方式開(kāi)啟，避免了2013年以來(lái)急速“去杠桿”引爆局部風(fēng)險(xiǎn)和傳染，比上調(diào)存款利率更加溫和。

　　對(duì)樓市而言，2016年以來(lái)土地市場(chǎng)火爆和房?jī)r(jià)暴漲，配資和夾層融資、眾籌炒房、中小銀行靠同業(yè)負(fù)債彎道超車(chē)等套利推波助瀾。在嚴(yán)控套利交易、管制資金準(zhǔn)入，源頭成本抬高的情況下，套利在2017年難以再現(xiàn)。同時(shí)，雖然貨幣市場(chǎng)利率上行不直接影響貸款利率，但銀行資金來(lái)源多渠道，利率市場(chǎng)化后，貨幣市場(chǎng)利率上調(diào)必然傳導(dǎo)至信貸市場(chǎng)。事實(shí)上，受貨幣市場(chǎng)有序、漸進(jìn)緊縮，2016年底熱點(diǎn)城市按揭貸款利率折扣已收緊。因此，未來(lái)房貸利率小幅緩慢上浮是大趨勢(shì)。

　　當(dāng)前，靈活應(yīng)用各種貨幣政策工具，降低金融杠桿的操作思路已形成，未來(lái)還將有不間斷的操作。對(duì)于樓市資金面來(lái)說(shuō)，預(yù)期沖擊大于實(shí)際成本抬升的沖擊。目前，住建部重點(diǎn)調(diào)控16個(gè)熱點(diǎn)樓市，這些城市房?jī)r(jià)在2016年之所以暴漲，投資投機(jī)泛濫和過(guò)度加杠桿是根本原因。2016年下半年以來(lái)，央行“溫吞水”慢慢沖擊預(yù)期的貨幣政策操作手法，無(wú)疑是資產(chǎn)泡沫“軟著陸”、修復(fù)本幣“信用錨”理想手段，這也是管理層希望看到的，而決不是直接和持續(xù)加息，產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)引爆的預(yù)期。

　　同時(shí)，對(duì)于熱點(diǎn)城市合理住房需求（剛需和改善型需求），都市圈內(nèi)的三四線(xiàn)樓市，中西部地區(qū)非熱點(diǎn)樓市，還需要大力扶持。當(dāng)前，剛需首付比例、貸款利率仍在歷史低位；改善型需求并非回歸2010-2014年“認(rèn)房又認(rèn)貸”的杠桿懲罰，整體上仍舊在政策適度支持的框架下。相比再創(chuàng)新高的2016年，2017年的樓市熱度會(huì)下降，但在利率整體低位、杠桿適度的情況下，交投不會(huì)暴跌，市場(chǎng)較為穩(wěn)定，量?jī)r(jià)依舊保持在高位。當(dāng)資金回歸正常運(yùn)轉(zhuǎn)，樓市也將更加健康。（李宇嘉）

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