十大私募：可能面臨一個非常大的牛市 才走四分之一

　　陳宏超表示，回顧美國上世紀(jì)80年代，經(jīng)濟(jì)增速下了一個臺階，實體經(jīng)濟(jì)也處于一個非常艱難的時期，與中國目前經(jīng)濟(jì)形勢非常相似?？偨Y(jié)下來，2015年海外中國的投資機(jī)會有兩塊——H股的修復(fù)行情，已經(jīng)海外中國互聯(lián)網(wǎng)公司的股票。

　　武當(dāng)資產(chǎn)投資總監(jiān)肖志虎：2015年投資機(jī)會交流與投資心得分享

　　現(xiàn)在是牛市，時間一天要當(dāng)平時一個月用的，大家的勤奮能讓大家在這一輪行情獲得更豐厚的回報。

　　武當(dāng)資產(chǎn)在2007年8月成立的，第一只產(chǎn)品大盤在5400點，截至上周末這只產(chǎn)品凈值在23%左右(已經(jīng)扣除了業(yè)績提成)。

　　從凈值圖來看，業(yè)績還是可以接受的，幾乎實現(xiàn)了每年正收益。我們把風(fēng)控放在第一位，追求長期的復(fù)合收益率。

　　先介紹一下我們對市場趨勢研究的基本框架。我們用的主要是DCF的估值定價模型，實踐中我們嘗試用它分析宏觀市場的趨勢，效果來看還不錯，整個市場當(dāng)成一個個股，用這個模型進(jìn)行分析。模型分成分子和分母，分子主要是自由現(xiàn)金流，分母是加權(quán)平均資本成本。

　　就這個模型，我們提取了三個變量——企業(yè)盈利水平、風(fēng)險偏好、無風(fēng)險收益率。下面會反復(fù)提到

　　過去經(jīng)濟(jì)增長的形式是大規(guī)模的資本輸出，根據(jù)我們模型，整個市場的自由現(xiàn)金流并沒有太大的變化，市場價值沒有太大變化，所以市場不漲是有道理的。這輪行情從2013年初就開始了，那個時候企業(yè)盈利來看，經(jīng)濟(jì)開始轉(zhuǎn)型，企業(yè)盈利出現(xiàn)下滑，之前傳統(tǒng)的地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)綁架了銀行和政府，政府也不敢大幅降低流動性，只能大幅提高房價。那個時點，只有風(fēng)險偏好變量出現(xiàn)了明顯的好轉(zhuǎn)，細(xì)分來看，新政府上臺后反腐、對食品安全問責(zé)機(jī)制等措施，瞄準(zhǔn)老板姓深惡痛絕的事情逐漸在解決中，如習(xí)主席在就職演說中說的，人民群眾向往的就是我們的目標(biāo)。隨著時間推進(jìn)，很多東西都發(fā)生了變化，特別是從風(fēng)險偏好來講，投資者信心大增，這成為影響市場的主要因素。

　　這種行情從2013年一直持續(xù)到2014年下半年，但因為缺乏另外兩個因素的支持，造成只有小股票上漲的局面。2014年7月開始陸續(xù)公布經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，都大幅低于經(jīng)濟(jì)預(yù)期，影響市場對企業(yè)盈利水平的預(yù)期，但是并未造成市場大跌。2015年大家并不看好經(jīng)濟(jì)，過去經(jīng)濟(jì)增長就是靠基建等投資，這種靠資本支出的增長方式已經(jīng)到了難以為繼的地步。經(jīng)濟(jì)要轉(zhuǎn)型，舊的經(jīng)濟(jì)模式要出清，這會伴著企業(yè)盈利的大規(guī)模下降。從模型來分析，對應(yīng)的市場現(xiàn)金流并沒有出現(xiàn)明顯的變化，甚至還有轉(zhuǎn)好的可能。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的時期，企業(yè)盈利水平的變量已經(jīng)不是影響市場的主要原因了。

　　無風(fēng)險收益是最后一個變量因素。這個變量出現(xiàn)了比較明顯的好轉(zhuǎn)，一個典型的數(shù)據(jù)就是融資融券的余額在11月上升到1萬億，現(xiàn)在也穩(wěn)定在1萬億以上。無風(fēng)險收益上升成為影響市場的主要矛盾，引發(fā)了大盤藍(lán)籌股的行情。這次無風(fēng)險收益率下降后背的邏輯是很深刻的，居民配置還有多少是以存款形式存在的？很少，更多是理財產(chǎn)品，甚至包括P2P，這些資產(chǎn)都不再銀行資產(chǎn)數(shù)據(jù)里面，規(guī)模上有是幾萬億，一旦股市出現(xiàn)賺錢效應(yīng)，這些資金會涌入。

　　另一方面，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，房地產(chǎn)和礦產(chǎn)暴利的時代已經(jīng)結(jié)束了。絕大部分資金很難再進(jìn)入實體經(jīng)濟(jì)，因為他們已經(jīng)習(xí)慣了每年20%的收益率，很多通過銀行等第三方理財平臺或直接尋找機(jī)構(gòu)投資者為他們運(yùn)營，管理自己的資產(chǎn)。他們的資金風(fēng)格都是很激進(jìn)的，規(guī)模體量也不小。

　　2015年的投資機(jī)會在哪兒呢？我們覺得2015年將是一個相對比較均衡的市場，大小盤都會有機(jī)會。自下而上選股會成為勝出的關(guān)鍵。

　　2015年無風(fēng)險收益率還會繼續(xù)進(jìn)行，地產(chǎn)、信托等很多居民存款都會涌入股市，甚至過幾年居民財富存在的重要形式很可能就是股權(quán)，2015年A股可能會被納入MSCI指數(shù)，海外資金會成為一個重要的資金來源。2015年經(jīng)濟(jì)是大概率探底回升、緩慢復(fù)蘇的過程。

　　2015年及2016年政府大概率會讓經(jīng)濟(jì)存在一個穩(wěn)定的狀態(tài)。風(fēng)險偏好來看，改革紅利是持續(xù)釋放的過程。綜合下來，2015年沒有理由不看好股市行情。2015年一季度，無風(fēng)險收益率仍是決定市場的最重要變量，所以大盤股行情仍然會持續(xù)一段時間，但是不可能一直一枝獨(dú)秀。

　　2015年春節(jié)后或者兩會后，市場會相對進(jìn)入調(diào)整的狀態(tài)，最晚到下半年，風(fēng)險偏好會再次成為市場的矛盾，百花齊放的時候會來臨?，F(xiàn)在市場的趨勢主要是邊際資金決定的，融資融券的錢不能投資小標(biāo)的，因而其投資的細(xì)分行業(yè)領(lǐng)域買入的規(guī)模會比較小，會找一些邏輯簡單、清楚的標(biāo)的。這類資金對于虧損的敏感性也很高，所以也會傾向于購買足夠便宜的標(biāo)的，所以金融地產(chǎn)應(yīng)該還是融資融券增量資金的首選。

　　傳統(tǒng)行業(yè)不斷去杠桿，金融領(lǐng)域持續(xù)加杠桿。政策希望股市不斷做大做強(qiáng)，才能有更低的融資成本為實體經(jīng)濟(jì)和新興產(chǎn)業(yè)服務(wù)。

　　地產(chǎn)目前有很好的投資機(jī)會，股價的位置、估值水平、盈利水平、政策預(yù)期都有很好的機(jī)會。券商在2007年從頭漲到尾，基本沒有調(diào)整，銀行漲得這么多，但是模型測算可能達(dá)到15倍的估值，現(xiàn)在卻只有幾倍。

　　除了券商和地產(chǎn)一起，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的助推動力行業(yè)也會有一些投資機(jī)會，比如產(chǎn)業(yè)升級、改善民生、區(qū)域規(guī)劃等傳統(tǒng)行業(yè)中尋找個股，包括高鐵、核電、新能源汽車、環(huán)保、特高壓、一帶一路、京津冀等，包括一些去偽存真的新興產(chǎn)業(yè)公司。

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